La Reserva Federal en su última decisión de política monetaria mantuvo sin cambios el rango de los Fed funds en 5.25%-5.50% como era ampliamente esperado. Sin embargo, el tono del comunicado fue hawkish, dejando la puerta abierta para un alza adicional. En particular, el dot plot –diagrama que refleja las proyecciones sobre las tasas de interés de cada miembro del Fed– validó una expectativa de tasas más altas por más tiempo, conservando una mediana para el fin de 2023 en 5.625% (parte media del rango) y apuntando a que aún no se alcanza la tasa terminal.
Además, la mediana se revisó al alza para 2024 y 2025 a 5.125% (+50pb) y 3.875% (+50pb), respectivamente. En la conferencia de prensa, Jerome Powell reiteró que las siguientes decisiones serán dependientes de los datos, aunque están preparados para subir las tasas si es necesario. Además, refirmó el compromiso del FOMC por cumplir su doble mandado, así como priorizar un aterrizaje suave de la economía. El mercado se muestra escéptico sobre un último incremento de 25pb. La curva incorpora una probabilidad de 31% para noviembre y de 50% para diciembre en caso de que en la reunión previa se mantengan las tasas en pausa.
Con la nueva información disponible, los rendimientos de los bonos soberanos incrementaron de forma acelerada. Los Treasuries operaron en nuevos máximos multianuales. La tasa a 2 años alcanzó niveles que no veíamos desde 2006 de 5.18%, la tasa de 10 años repuntó a máximos de 16 años de 4.49% y la referencia de mayor plazo se ubicó en máximos de más de una década de 4.57%. En esta ocasión, los instrumentos de larga duración mostraron una mayor reacción, ocasionando que la estructura de la curva se ubique en su punto menos invertido en los últimos cuatro meses con el diferencial 2/10 comprimiéndose a -66pb, muy cerca del punto medio del rango visto en el año entre -108 y -40pb, desde -77pb antes de la decisión.
El mercado se muestra escéptico sobre un último incremento de 25pb. La curva incorpora una probabilidad de 31% para noviembre y de 50% para diciembre en caso de que en la reunión previa se mantengan las tasas en pausa.
Al realizar un análisis del término de los últimos tres ciclos restrictivos en mayo de 2000, junio de 2006 y diciembre de 2018, podemos observar que el Treasury de 2 años se mantuvo muy cerca o por encima del rango superior de los Fed funds. Sin embargo, actualmente, este instrumento se ubica alrededor de 35pb por debajo de dicho rango, aludiendo a que existe espacio para un ajuste de acuerdo con el patrón habitual y aún más amplio (~+60pb) si el Fed realiza una última alza a un rango de 5.50%-5.75%. Ante los riesgos de una venta masiva, los participantes del mercado incrementaron sus posiciones cortas, con mayor énfasis en la zona de 2 años, abonando también a una nueva realidad de tasas más altas por un periodo más prolongado de lo que se anticipaba.
Esta dinámica se contagió a las tasas locales. La curva de Bonos M acumuló pérdidas de 40pb en el extremo largo durante septiembre. Con ello, los vencimientos mayores a 10 años regresaron a cotizar alrededor de 9.80%, marcando un abaratamiento respecto al extremo corto de acuerdo con el análisis de rendimiento ajustado por duración. A pesar de que los niveles muestran valor, el entorno volátil y su alta correlación con los Treasuries merman el atractivo para ejecutar alguna posición direccional.
Vale la pena señalar que el entorno actual seguirá impactando en el desempeño de otros activos. El dólar ha ganado terreno frente a todas las divisas desarrolladas y emergentes, mientras que los instrumentos de renta variable seguirán enfrentando un reto para la generación de utilidades y la sostenibilidad de valuaciones.
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